在全球小商品贸易版图中，浙江中国小商品城集团股份有限公司（股票代码：600415.SH）始终占据着举足轻重的地位。2026年4月，随着2025年年报的披露，这家全球最大的小商品批发市场运营商再次成为市场焦点。年报显示，小商品城全年实现营收199.27亿元，同比增长26.62%；归母净利润42.04亿元，同比增长36.76%，双双刷新历史纪录。然而，在这份看似亮丽的成绩单背后，却隐藏着存货激增、管理层变动等隐忧，以及跨境支付业务爆发式增长带来的新机遇。
一、营收利润双增长，但主业盈利模式待优化
从年报数据来看，小商品城的营收和利润均实现了显著增长。然而，深入分析其业务结构，不难发现其盈利模式仍存在较大优化空间。公司核心业务包括市场经营、商品销售和贸易服务三大板块。其中，市场经营业务（主要是义乌国际商贸城的租金和选位费）收入为52.55亿元，占营收比重约四分之一，但毛利率高达82.93%，贡献了近七成的利润。相比之下，商品销售业务虽然贡献了99.84亿元的营收，占营收比重过半，但毛利率极低，仅0.70%，全年贡献毛利润不足7000万元。
这种“商品销售走量、市场经营赚钱”的二元结构，使得小商品城的盈利高度依赖于市场经营业务。然而，随着市场竞争的加剧和租金成本的上升，市场经营业务的增长空间或将受到限制。因此，如何优化商品销售业务的盈利模式，提升其毛利率和贡献度，成为小商品城未来亟待解决的问题。
二、一次性招商收入推高利润，可持续性存疑
值得注意的是，小商品城2025年的业绩增长并非完全源自主业盈利能力的大幅提升，而是主要得益于一次性招商收入的集中确认。年报显示，2025年第三季度，公司实现归母净利润17.66亿元，同比增长100.5%，几乎等于上半年16.91亿元的总和。这主要得益于全球数贸中心（六区）招商收入的集中确认——第三季度经营现金流净流入高达82.22亿元，主要来自六区市场商位及写字楼的招商收款。
然而，这种一次性招商收入的确认方式，虽然短期内推高了公司的利润水平，但其可持续性却存疑。第四季度，公司归母净利润回落至7.46亿元，同比仅微增0.19%，扣非净利润更是同比下滑28.44%。广发证券研报指出，第四季度扣非利润下滑主要系第三季度已集中确认较多数贸中心选位费相关收入，第四季度数贸中心开业后新增折旧摊销及市场推广费用有所增加。因此，2025年11.3亿元的利润增量中，有8.85亿元来自第三季度一次性招商收入确认的脉冲式释放，而非经营性利润的可持续增长。
三、存货激增76%，重资产投入稀释短期ROE
除了业绩增长的可持续性存疑外，小商品城的存货问题也引发了市场关注。年报显示，公司存货年末余额达23.85亿元，同比大增75.68%，是营收增速的2.8倍。这主要源于公司为拓展业务版图而进行的重资产投入。2025年5月，公司以5.69亿元竞得某商业商务地块，规划建设2栋商务办公楼，拟设置义支付全球总部及Chinagoods研发中心，总投资约10.99亿元。
尽管该布局具备战略意义，但项目本质上属于重资产的商业地产开发，土地及在建工程以存货形式入账。根据测算，该项目静态投资回收期长达21.82年，投资财务内部收益率仅为3.59%。这种低回报的投入对公司的短期ROE或将构成稀释。此外，预付账款也同比大增39.97%，反映出公司业务结构的显著变化和资金压力的增加。
四、跨境支付业务爆发式增长，成为新增长点
在传统业务面临挑战的同时，小商品城的跨境支付业务却呈现出爆发式增长的态势。年报显示，公司旗下全资跨境支付平台义支付（Yiwu Pay）全年跨境业务交易额突破60亿美元，同比增长超50%，累计跨境收款额达112亿美元，覆盖176个国家和地区，支持29种主流币种互换，并为超2.5万家商户开通跨境收款账户。
同时，义支付还获批市场采购贸易收结汇服务，跨境出口直收展业范围拓展至全省，单笔交易限额从5万美元提升至15万美元。这些举措进一步夯实了义支付在高估值叙事中的基本盘，也为其未来拓展跨境支付市场提供了有力支撑。随着全球贸易的复苏和跨境电商的兴起，跨境支付业务有望成为小商品城新的增长点。
五、管理层变动引发市场关注，未来稳定性待观察
除了业务和财务数据外，小商品城的管理层变动也引发了市场关注。年报披露前夕，公司13个月内两任董事长先后因“组织上工作安排”辞职，管理层稳定性成疑。对于一家上市公司而言，管理层的稳定性和连续性对于公司的长期发展至关重要。因此，小商品城未来管理层的变动情况及其对公司业务的影响，将成为市场关注的焦点之一。
六、未来展望：挑战与机遇并存
展望未来，小商品城既面临着市场竞争加剧、租金成本上升等挑战，也迎来了跨境支付业务爆发式增长、数字化转型等机遇。如何优化业务结构、提升盈利能力、保持管理层稳定、抓住数字化转型机遇，将成为小商品城未来发展的关键。
一方面，公司需要继续深化市场经营业务的改革和创新，提升租金和选位费的合理性和竞争力；同时，加强商品销售业务的供应链管理和品牌建设，提升其毛利率和贡献度。另一方面，公司需要加大在跨境支付、数字化转型等领域的投入和布局，抢占市场先机；同时，加强风险管理和内部控制，确保业务稳健发展。
总之，小商品城2025年年报虽然交出了一份亮丽的成绩单，但背后隐藏的隐忧和挑战也不容忽视。未来，公司需要在挑战中寻找机遇，在变革中谋求发展，以实现长期稳健的增长和可持续发展。